虎嗅注：本文转自腾讯财经旗下微信公众号“棱镜”（ID：lengjing_qqfinance），原标题《还原真实的“红黄蓝”：愤怒的现场、失控的加盟店、激增的学费，以及更大的危机》作者：江晓川、王丹薇，编辑：杨颢。虎嗅获授权转载。

情绪激动的家长们聚集在北京一家幼儿园门口，愤愤控诉后者虐待孩子——当这些照片和视频片段在社交网络疯传，如何平息公众愤怒成为摆在幼儿园运营商“红黄蓝”(NYSE:RYB)面前最紧要的问题。

这并非首家因被爆出虐童丑闻而遭遇公关危机的公司。公众一浪接一浪的声讨，此前曾对准旗下拥有幼儿园运营商“金色摇篮”的威创股份，以及为员工提供福利性幼童看护服务的在线旅行社携程。

如今，红黄蓝这家9月份刚在纽交所上市的公司，则站到了风口浪尖。此时，距离它登陆纽交所，不过2个多月时间。

11月24日早晨，红黄蓝就虐童事件正式表态。该公司称：“已配合警方提供了相关监控资料及设备，涉事老师暂停职，配合公安部门调查…...等待政府部门的调查取证结论。”

11月23日上午的涉事幼儿园门口。图片来源：《棱镜》作者江晓川

“如果是真的，带头做空它的股票”

当然，这并非红黄蓝首次遭遇丑闻，其在北京的另一家幼儿园及东北省份吉林的一家幼儿园，此前都曾爆出类似的虐童事件；此外，亦有加盟商携家长所交入园费用“跑路”的消息流传网络。

事实上，红黄蓝已经预料到类似事件可能带来的风险。招股书中，该公司向投资者提示：公司业务倚赖于市场对“红黄蓝”品牌的认知，若公司无法保持声誉，并加强品牌认知，则其业务及运营结果将遭受重大不利影响——这被放到长达35页风险提示内容的第一项。

截至发稿时止，红黄蓝尚未对此次事件正式表态。有知情人向腾讯财经《棱镜》表示，在家长报警后，警方介入调查，要求红黄蓝公司暂时不要发表声明：“我们（处在）静默期，束手束脚，很着急。”另一知情人称，涉事幼儿园所在地教育主管部门也要求红黄蓝保持静默。

“红黄蓝”这一品牌受损造成的损失可能还将继续扩大。潜在的损失包括红黄蓝旗下幼儿园的扩张计划受挫、入园学生减少、学费金额下降——这还不包括与之关系紧密的亲子中心和幼教服务业务。若后两块业务连带下降，红黄蓝的损失将非常惨重。

行业人士告诉腾讯财经《棱镜》，幼儿园教育“没有升学、考试”作为衡量标准，家长对于幼儿园的信任多数基于品牌，强调感性认知，虐童事故造成的伤害或许是无法挽回的——没有人愿意将自己的孩子暴露在这种潜在的危险下。

事实上，围绕早期教育，红黄蓝构建了一个覆盖幼儿园、亲子中心和幼教课程的服务网络：幼儿园进入门槛高，投入巨大但收益丰厚；亲子中心相对门槛更低，以覆盖更多人群；而幼儿园和亲子中心都需要课程，自然延展至配套的课程和教具研发销售业务。

另外需要考虑的风险之一，同样在招股书中得到了明示：北京地区收入占公司总营收份额可观，任何发生在北京的负面事件，将对公司总体业务和运营结果产生重大不利影响。此次疑似虐童事件正发生在北京，若其对北京幼教政策产生影响，这将给红黄蓝未来收益带来更多不确定性。

这家处于舆论风暴中的公司或许要庆幸，风暴乍起的周四恰逢美国感恩节假期，投资者因休市无法交易。事实上，已有投资者告诉腾讯财经《棱镜》：“如果是真的，带头做空它的股票。”周五还有半日交易，红黄蓝的走势如何，目前尚不得而知。

288家加盟幼儿园正在筹备建立中

通常印象中，相较于加盟模式，直营模式能够提供更加规范的服务。幼儿园运营商也乐于将旗下直营园打造为加盟商参考和模仿的范本，以增加对家长和潜在加盟者的吸引力，但让人大跌眼镜的是，此次发生疑似虐童事件的北京这家红黄蓝幼儿园，却正是红黄蓝在全国80所直营幼儿园中的一所。

事实上，红黄蓝的自营业务占总营收超过7成，由于自营业务份额较大，红黄蓝在2017年上半年毛利率约为2成。2017年上半年，伟才教育（838140）的毛利率约为48%，威创股份（002308）幼教业务的毛利率接近60%。这些竞争对手的利润多来自加盟费和培训费。

毫无疑问，连锁幼儿园是最受投资者青睐的模式：毛利高、见效快。更多强调加盟模式的竞争对手普遍录得更高的毛利率。而这也是红黄蓝未来的发展计划之一。

红黄蓝单一最大股东上达资本管理合伙人孟亮在接受自媒体《创世纪》采访时就说：“在投资后的第一年，把直营园的数量限制在15家以内。什么条件下能新开直营园，内部有一套评分体系。”他所谓的评分体系，保证质量是目标之一，但盈利指标或也在这一体系中占有重要位置。

目前，红黄蓝运营有80家直营幼儿园和175家加盟幼儿园，此外还有288家加盟幼儿园正在筹备和建立中。

此前，《瞭望东方周刊》在一篇报道中披露了2016年末的加盟费数据：一次性缴纳的加盟费在地级市一级为80万元，且每年都会上调；在省会和一线城市，加盟费将更高。此后，加盟商每年至少再交纳7万元的品牌使用费。

资产较轻的加盟模式，胜在动作迅速灵活，但运营商的掌控力有限。特别是当运营商管理能力无法全面覆盖加盟商时，快速扩张带来的问题，随时可能让积累多年的品牌遭受重创。

“只有品牌输出，而实际管理说不上话，品牌就可能越做越烂。”前述行业人士说。这样的结果在于，不要说运营商的爆发式增长，即便是线性增长也会存在问题。“可以签订赔偿协议，一旦出现这样的事情，加盟幼儿园要赔偿运营商，但影响已经造成了，这点赔偿能有多少？”

上半年学费收入同比增长31.7%

红黄蓝所构建的覆盖幼儿园、亲子中心和幼教课程的服务网络，不仅在逻辑上覆盖不同人群，而且在实践操作中也能有所衔接，将受到政策管制而无法获得的利润转移至其他环节，为其带来更高的收入。

此次涉事幼儿园里，被家长投诉虐童的主要集中在国际小二班。所谓国际班，强调双语教学，有外教授课，而普通班则没有这一安排。因此，国际班每月收费约5100元，而普通班收费为3500元，前者每月比后者多了1800元。而后者的收费相比一般普惠性幼儿园已经高出很多。

而部分地方，为获得牌照，红黄蓝应政府要求设立的普惠性幼儿园，须得以较一般商业幼儿园低得多的价格招收学童。按《瞭望东方周刊》的报道，辽宁大连一家红黄蓝普惠性幼儿园的收费标准为每月800元，而同品牌高端幼儿园的标准为3500元。

但《瞭望东方周刊》在一篇报道中详解了被称为“亲子一体”的亲子中心与幼儿园的利润联动机制。具体操作模式是，在那些入园价格受到管制的区域，红黄蓝建议加盟商设置“优先录取亲子园儿童”的条件，以将本应在幼儿园环节收取的入园费，转移至不受政府管制的亲子园环节。

如此操作的可行性在于，亲子中心进入门槛更低：场地和师资弹性更大，所需资金更少，只用工商登记，而不必等待教育行政部门的许可。但幼儿园的设立需要取得地方教育行政部门审批，在法律并不健全的年代，拿到许可并不简单。

有北京孩童的家长在微信群中呼吁政府减少发放私营幼儿园牌照，要求幼儿园运营商多设立普惠性幼儿园。事实上，“亲子一体”模式的存在就是对牌照管制政策的现实回应，很难说减少私营幼儿园牌照发放，就一定能提升孩童所能享受到的幼儿园服务。

根据招股书，2017年上半年，红黄蓝学费收入为4805.4万美元，较2016年同期增长了31.7%。

最大股东上达资本

通常，代表红黄蓝发声的是董事长曹赤民与首席执行官史燕来，这两位都是公司的创始人。但事实上，红黄蓝不断融资的过程使得两位创始人所持股份占比不断缩水，2017年上市前，作为财务投资人的私募股权投资机构持股接近一半，已经取代管理层成为公司最大股东。

此前的报道显示，红黄蓝在2011年获得纪源资本、银瑞达亚洲和和通集团的B轮融资2000万美元。上市前夕，曾操盘这一项目的基金管理人向腾讯财经《棱镜》确认，相关投资方此前已完成退出。红黄蓝上市前，一家寻求稳定收益的私募股权投资公司“上达资本”已是红黄蓝的大股东。

红黄蓝创始人史燕来

上市时，上达资本出让约1成老股；上市后，该公司在红黄蓝中持股降低至约3成，投票权约37.3%，而曹赤民及史燕来则控制23.6%及13.4%的股份，投票权分别为27.7%及24.3%。投资红黄蓝的是上达资本旗下一支特殊机会基金，上达资本管理合伙人孟亮说，除早教外，上达资本还关注医疗服务、消费升级及工业自动化领域的特殊机会。

孟亮告诉腾讯财经《棱镜》，基于中国人口结构的原因，人们愿意将更多金钱花费在小朋友的教育上——这是中国早期教育机构遍地开花的重要推动力。换言之，这也是上达资本投注中国早教领域的原因之一。

孟亮还展望，早教市场集中度的提升将造就更大的市场，“未来绝对是一片蓝海”。此前，红黄蓝在招股书中引述第三方市场机构的数据说，以营收规模计，它是中国最大的幼教服务商。但事实上，2016财年1.1亿美元收入的红黄蓝仅占市场份额不足0.5%。

而投注教育的另一原因则在于，上达资本作为私募股权投资者，强调投资的稳健性——这一投资偏好与其他偏后期的投资机构类似。

此前，孟亮还告诉腾讯财经《棱镜》，红黄蓝在扩大幼儿园规模的同时要保持质量，“这是很头疼的一件事情”。但他同时认为，红黄蓝团队“十几年做教育”，专注的态度和企业文化是解决这些问题的关键。